出品｜虎嗅黄青春频道
作者｜商业消费主笔黄青春
题图｜视觉中国
当流量叙事逐渐成为互联网平台的明日黄花，正靠可灵掀起新一轮营收洗牌。
8 月 19 日港股盘后，快手向市场递上 2026Q2 成绩单：总营收 355.35 亿元，同比微增 1.4%；经调整净利润 39.13 亿元，同比下滑 30.3%。
仔细研究会发现，传统主业正全面承压：广告失速、直播降档、电商隐去 GMV 指标；但在乏善可陈的基本面之下，可灵 AI 单季超 8.5 亿元的收入、240% 的同比增速，成为财报里为数不多的高光。
过去一个季度，快手完成了一场事先张扬的战略转向：将可灵 AI 分拆独立融资，投后估值定格在 180 亿美元；研发投入同比大涨 34.7%，不惜以利润下滑为代价全力押注 AI。
基于此，市场开始重新给快手定价，可灵 AI 正实质性重塑这家短视频公司的商业底色。
低速大盘里的AI高光
2026Q2 的快手财报，呈现出极强的割裂感：一边是整体营收降速、传统业务集体承压；一边是可灵 AI 高速奔跑、用户规模破亿的新叙事。两者拼接在一起，才是快手当下最真实的商业图景。
从总量看，355.35 亿元的季度营收，同比微增 1.4%，不仅远低于互联网行业平均水平，也创下上市以来新低；核心商业收入（线上营销 + 其他服务）7.4% 的同比增速，看似尚可，实则难掩大盘增长动能的疲软。
利润端的收缩更为直接。二季度经调整净利润 39.13 亿元，同比下滑 30.3%；毛利率从去年同期的 55.7% 滑落至 51.6%。
当然，利润缩水的核心原因并非主业恶化，而是 AI 研发投入变得越发激进：单季研发开支达到 45.81 亿元，同比大增 34.7%，研发费用率从 9.7% 跃升至 12.9%，增量几乎全部投向大模型训练、视频生成与 AI Agent 研发。
等于说，快手正在主动牺牲短期利润，换取 AI 技术卡位。
快手管理层在业绩会上明确表态，对下半年宏观环境保持审慎，不会为了短期利润削减 AI 投入，愿意接受 1-2 个季度的利润承压。
与之形成对比的是费用端的腾挪：销售及营销开支同比下降 5.5%；费用率从 30% 压缩至 27.9%、环比下降 4%；上半年行政开支也从去年同期的 17.25 亿下降到 16.61 亿——相当于将省下来的营销预算全部转移到了研发端，资源完全向技术投入倾斜。
从资源投入优先级来看，AI 已然上升为快手第一战略，不再止于可灵一款独立产品，而是嵌入广告素材生产、商家经营、直播互动、内容生产、内部办公的全链路。
具体来看，内容生产端，AI 介入素材制作，短剧供给量较年初增长超 5 倍，带动广告投放增长；商家经营端，超 85 万商家使用免费 AI 经营工具，覆盖选品、素材、客服等环节；内部效率端，员工自研 AI Agent 使用率超 92%，AgentX 将推荐实验效率提升至人工的 8 倍。
这些数据证明，AI 确实在提升快手的运营效率，但目前 AI 对内赋能更多体现在降本和提效上，能直接转化为收入增量的部分依然有限。以 RaG 技术为例，1.87% 的广告收入提升，相对于大盘而言幅度并不大，不足以扭转广告增速下滑的趋势。
受此影响，快手营收也在发生结构性变化。
线上营销仍是第一大收入来源，单季收入 206 亿元，同比增长 4.4%，增速低于市场此前 6% 的预期，下行到低个位数区间。
过去三个季度，快手广告增速持续滑坡，背后源于双重压制：一是流量基本面走弱，与广告变现高度相关的 DAU 几乎停滞，MAU 扩张更多带来低频用户短暂回流，难以转化为广告价值；二是宏观消费环境疲软，电商等重点行业预算承压，尽管短剧营销投放同比翻倍、AIGC 营销素材消耗大增，但这部分不足以填补传统广告降速的缺口。
直播业务收缩趋势更明确。单季直播收入 87 亿元，同比下滑 13.5%，收入占比降至 24.5%。官方将其表述为\"主动调整高收入主播结构、推动直播生态健康化\"。
虎嗅认为，这更像行业见顶与监管趋严下的被动调整：用户打赏意愿下降、头部主播收入模式风险升高，直播打赏的增长天花板已然清晰；故而，快手主动降低头部主播依赖，既可规避收入波动风险，也能将资源向电商、AI 倾斜 。
唯一保持高增长的是其他服务板块，单季收入 62.06 亿元，同比增长 18.5%，占比提升至 17.4%。这一板块包含电商收入与可灵 AI 商业化收入，其中可灵 AI 贡献了 8.5 亿元，是核心增量。
不过，电商业务的变化更耐人寻味。官方不再披露 GMV，转而将商家质量、ROI、退货率、品牌商家占比作为核心指标，说是从追求交易规模转向做服务商、工具平台；但明眼人都看得出来，停止披露核心指标背后，是整个电商行业进入存量厮杀的缩影。
海外业务同样进入收缩周期。早期快手海外追求 DAU 快速扩张，靠补贴烧钱换规模；2026Q2 明确转向高质量增长，优先做电商变现、提升客单价、优化货品结构，不再盲目补贴用户。调整之后，二季度海外收入 11.79 亿元，占总营收比重不足 3.4%，眼下很难承担起打开增长空间的重任。
与此同时，用户基本盘正在发生一些微妙变化。二季度快手平均 MAU 达到 7.97 亿，同比增长 11.5%，创下历史新高；平均 DAU 达 4.12 亿，同比微增 0.8%，几乎是快手目前所能达到的上限。
月活增速显著高于日活，意味着体育版权、付费演出、短剧供给扩张拉动了阶段性用户回流，但这部分新增用户大多是跨场景回流的低频月活用户，其使用时长、互动深度、商业化价值远低于核心日活用户。
值得肯定的是社区属性的强化：双关私信用户同比增长超 15%，而社交关系链正在成为快手区别于纯短视频消费平台的差异化底座。
可灵突围的三道坎
毫无疑问，可灵 AI 是本季度财报最大亮点，也是支撑快手估值的核心变量——单季 8.5 亿元收入、240% 同比增速、全球用户破 1 亿、企业客户近 5 万家。
上述数据证明了 AI 视频的商业化潜力，但可灵 AI 的突围之路远没有看上去那般顺遂，亏损、竞争、人才三重隐忧始终存在。
首先，可灵 AI 的商业化速度超出市场预期。从 2025 年 3 月年化收入突破 1 亿美元，到 2025 年底单月收入超 2000 万美元，再到 2026 年 Q1 收入超 6.5 亿元、Q2 超 8.5 亿元，收入曲线保持陡峭上行。
产品端也持续迭代：推出业内首个原生 4K 直出功能，打通专业影像交付环节；发布 Turbo 版本提升生成速度，适配短剧、广告等高频生产场景，《纸手机》《棒球现场特效》等爆款内容，已验证其深度叙事能力与大众传播能力。
高增长的另一面，是持续扩大的亏损。根据财报数据，2024 年可灵 AI 亏损 5 亿元；2025 年亏损扩大至 19 亿元，收入才 11 亿元；2026 年，快手投入力度进一步加大：全年资本开支约 260 亿元，超过快手 2025 年全年 206 亿元的净利润总和，其中 AI 算力吃掉了大半；与此同时，2026Q2 研发费用同比增加 11.8 亿元，其中大部分用于大模型训练。
也就是说，可灵 AI 收入增长很快，但烧钱速度更快。收入和投入的缺口，需要在接下来几个季度努力收窄。
今年 7 月，可灵 AI 完成近 30 亿美元融资，看似补了一波弹药，但与字节跳动、腾讯等大厂挤在一桌完全不够看。据《南华早报》报道，字节跳动计划将 2026 年资本支出提高约 25% 至 2000 亿元，其中相当部分用于 AI 算力建设，而快手 2026 年计划投入 260 亿元的资本支出，不足字节的七分之一，更遑论改变全球 AI 视频赛道的长期竞争格局。
况且，算力投产与商业化变现存在明显的时间错配，260 亿元资本支出落地后，需要历经模型迭代、市场推广、付费转化等多个周期才能逐步产生收入。
其次，可灵 AI 曾经的核心优势，是在专业视频生成领域的先发地位：原生 4K 直出、可控分镜能力、画质表现，一度领先行业；但进入 2026 年，竞争对手加速跟进，技术壁垒正在快速被抹平，可灵 AI 急需拿出新模型来证明自己。
国内市场上，Seedance 占据了八成以上的算力消耗，短剧行业渗透率接近 95%，其背后是抖音与 TikTok 全球二十多亿月活的生态支撑；7 月底发布的 Seedance 2.5，支持一次生成 30 秒长镜头，而可灵目前仍停留在 15 秒，已经在时长指标上落后了。
与此同时，开源价格围剿同样凶猛。8 月 3 日，MiniMax H3 正式开源，成为行业首个开源的第一梯队视频模型，其官方 API 定价为 2K 分辨率 0.8 元/秒，部分第三方平台（如秘塔 AI、OiiOii 等）通过积分制、限时补贴或套餐折算，直接将价格压低至 0.09 元/秒——这意味着，竞争对手可以基于模型二次开发，进一步拉低创作成本，对可灵的订阅与 API 收入形成直接冲击。
此外，人才的结构性流动，正成为技术军备竞赛的关键变量。一手带出可灵的张迪，已于 2025 年 8 月离职；2026 年 8 月 6 日，可灵高级研究员王鑫涛也确认离职，他是两个开源超分项目 Real-ESRGAN、GFPGAN 的作者，是可灵画质能力的重要奠基人。
上述离职者是否属于不可替代的核心角色，目前尚不可考究，但视频生成领域对顶尖人才的争夺，已经是不争的事实。随着 AI 视频行业的爆发，各大公司都在疯狂挖 AI 人才，可灵的核心研发人员早已成为猎头的\"重点狩猎对象\"。
为了留住人才，快手不得不为可灵团队单独设立期权池。据虎嗅了解，可灵 AI 独立融资时同步采纳了三项股份参与计划，股权激励上限设为 15%，可灵 CEO 盖坤持有 3% 股权加十倍投票权。但股权激励与人才流动之间的赛跑仍在进行，激励机制的搭建速度，需要跟得上模型竞争的烈度；否则，激励就会沦为\"画饼\"，一旦无法达到预期，人才流失会愈发严重。
最后，可灵 AI 分拆独立融资，被视为快手估值重构的关键一步，但从股权结构看，融资完成后快手仍持有 68.33% 的经济权益，保持绝对控制权，可灵的财务报表依然并表。
这意味着，可灵 AI 的亏损会继续体现在快手的利润表上，capex 层面的投入压力，快手仍需承担；而融资到账的 30 亿美元进入可灵账户，与快手母公司的利润和现金流并无直接关系。
通俗点说，这就是分家不分灶：可灵 AI 名义上独立了，但亏的钱还是算在快手头上，融来的钱却只能用于可灵自身发展。
值得注意的是，本次增资协议还设置了明确的上市对赌条款：若可灵未能在 2031 年 10 月 30 日前完成上市，本轮外部投资者有权行使回购权，要求公司以原始投资本金加年化 8% 单利赎回对应股权，快手承担连带回购义务。
某种程度上，这是给财务投资者的风险兜底，相当于一笔附带看涨期权的类债权投资，即便可灵 AI 单独上市失败，投资者也能拿到年化 8% 的保底收益，全身而退。
此外，协议中还有一条限制性条款：除可灵外，5 年内快手将不能直接或间接控制任何主要从事视频生成模型业务的主体，这意味着快手必须坚定选择投入、背水一战；而长达 5 年的对赌期，也侧面印证了一个事实：快手和投资方都清楚，可灵短期尚不足以支撑高估值上市，需要足够长的时间兑现增长、消化估值。
写在最后
可灵 AI 分拆融资之后，资本市场对快手的估值逻辑真的变了。
比如，腾讯用一笔精准换仓表明了态度。7 月 2 日，可灵 AI 融资名单公布，腾讯出资 13.63 亿元，成为领投方之一；7 月 6 日，腾讯通过场外大宗交易减持 2.73 亿股快手股份，持股比例从 15.68% 降至 9.37%。
虽然，腾讯减持后找补说\"对快手长远发展前景有信心\"，但其行动显然不看好快手的整体估值，只愿意押注可灵 AI 这块最有想象力的资产。
按最新数据测算：快手账上可利用资金约 1213 亿元，可灵投后估值 180 亿美元，快手持股 68.33%，对应权益约 123 亿美元，折合约 960 亿港元；而快手当前总市值仅 1635 亿港元——现金加可灵股权的价值，甚至超过总市值，意味着市场给短视频主业的估值是负数。
一个单季能产生近 40 亿净利润、经营现金流 59 亿元的成熟业务，被市场定价为负数，这背后的逻辑在于：当主业流量增长不再，市场只愿为 AI 叙事买单，快手反倒成了可灵的\"血包\"。
所以，站在当前节点看快手，它的困境是移动互联网存量产品的缩影。
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